2023H1美妆及零售行业回顾

板块表现回顾

【资料图】

自2023年初至2023年6月9日，申万商贸零售指数下跌19.8%，美容护理指数下跌14.8%，弱于沪 深300指数下跌1.3%。SW商贸零售在31个申万行业中涨跌幅排名第24，SW美容护理排名第28。2023年上半年我国经济形势表现为常态化管理下的客流修复、消费复苏。消费复苏的市场预期在 2022年底已进行部分反映，2023年以来市场更为关注数据、业绩对前期预期的验证。但2023年整 体消费复苏节奏有所拉长，呈现温和复苏态势，故整体表现偏弱，因此商贸零售与化妆品的市场表 现不佳，而美容护理相较于商贸零售具有更强的可选属性，表现相对更弱。

分板块来看，子板块中互联网电商上涨15.3%，贸易Ⅱ上涨0.5%，一般零售下跌5.9%、专业连锁 下跌13.4%、旅游零售下跌45.6%。具体到个股来看，领涨居前的多为跨境电商相关公司；此外还 有持续提升经销效率的传统零售公司。整体来看，2023年常态化管理之下，线下客流呈现逐步温和复苏的态势，但市场对于线下零售恢复 的预期已在2022年底进行提前反映，故2023年上半年市场表现有所分化，经营好转得到业绩支撑 的公司表现出更好的涨幅。此外，2023年上半年ChatGpt推出，AI在应用层面对跨境电商公司形成 赋能，助力相关标的实现较高涨幅。

化妆品行业上半年修复趋势明显，分产业链来看，上游加工&原料商涨幅居前，整体上涨7.6%，中 游代理商同样表现较好，上涨6.4%，而下游品牌商则表现出现下挫，整体下跌6.7%。总的来看， 今年上半年中上游恢复趋势更为明显，而国货品牌商因经营数据表现不及预期，整体股价下行。从个股角度来看，涨幅居前的主要是中上游原料加工商和代理商，其中科思股份以50.1%的涨幅位 居第一，而水羊股份作为品牌商在Q1表现出较强边际改善趋势，业绩实现双位数增长，以7.5%涨 幅位列前五。而跌幅居前的则多为品牌商，其中贝泰妮以35.2%的跌幅领跌，华熙生物和上海家化 也出现较大幅度下跌。

零售：AI赋能跨境电商，业绩好转标的涨幅明显

23M1-5我国社会消费品总额为18.8万亿元，累计同比增长9.3%。分月份来看，2023年我国社零 累 计 同 比 增 速 呈 现 逐 月 增 强 的 态 势 ， 1-2 月 /3 月 /4 月 /5 月 累 计 同 比 增 速 分 别 为 3.5%/5.8%/8.5%/9.3%。我们认为累计同比增速逐月走强有两方面原因，一方面是2022年同期我国各地受疫情影响，物流、 消费等多方面有所受阻造成低基数影响，使得2023年社零同比增速表现较好；另一方面是2023年 常态化管理下，居民消费信心、消费意愿逐渐恢复。

分渠道来看，线上渠道零售额同比保持增长态势，累计同比增速自2023年2月的5.3%上升至5月的 11.8%，网上零售额占社零总额比例也自2月的22.7%增长至25.6%，主要系去年同期国内物流运输 受限所致。分业态来看，百货、便利店、专业店、专卖店表现亮眼，2023年5月零售额累计同比增速分别为 11.4%、8%、6.8%、6%；超市业态表现较弱，5月零售额累计同比增速为-0.3%。分品类来看，家用电器、建筑及装潢材料表现逐月走弱，5月累计同比增速分别为-0.2%、-6.6%； 需求刚性的必选消费如粮油食品、日用品等实现温和增长，5月累计同比增速分别为4.7%、6.8%； 而需求更具有弹性的服装、化妆品、珠宝等品类随着消费复苏步伐，零售额累计同比增速逐月走强， 截至5月累计同比增速分别为14.1%、9.7%、19.5%。

我们认为，2022年同期受疫情影响，必选消费表现稳健，可选消费表现较弱；2023Q1外部不利影 响消除，必选消费维持稳健增长，而基数更低、需求弹性更高的可选消费则表现出了更高的同比增 速。SW商贸零售企业2023年一季度营收受去年低基数影响，同比增长6.9%，已恢复至2019年一季度 营业收入的81.6%。利润端方面，商贸零售企业大多具有成本刚性的特征，同比2022年Q1，2023年Q1利润端增长 36.6%，修复效应明显。此外，对比疫情前水平，2023年Q1归母净利润已恢复至2019年同期的 99.3%。

化妆品：龙头表现分化，行业整体弱复苏

23M1-5化妆品零售额实现大幅回升，2/3/4/5月份累计同比增速分别为3.8%/5.9%/9.3%/9.7%， 同比加速增长，且增幅也逐渐加大，上半年化妆品市场消费复苏态势良好。分 月 份 来 看 ， 3 、 4 、 5 月 化 妆 品 零 售 额 分 别 为 393.4 、 276.2 、 330 亿 元 ， 分 别 同 比 +9.6%/+24.3%/+11.7%，3月份迎来全年首个大促活动38节大促，同比实现接近双位数增长；因 5月底进入618大促时点，4-5月份是行业传统淡季，但仍实现大幅增长。分品类来看，护肤类产品仍是化妆品消费主流，销售额远高于彩妆类产品，38大促期间销售额接近 120亿元，而彩妆销售额仅30亿元左右。但增速方面，今年4月份彩妆增速首次反超护肤类，4月份 彩妆同比+8.6%，护肤同比持平。彩妆品类受去年低基数影响，以及出行需求增加和口罩影响减弱， 今年彩妆类目实现更快修复趋势。

化妆品板块企业22年营业收入595亿元（+4.3%），23Q1营收117亿元（+0.5%）。分季度来看， 22年前三季度保持正增长，分别同比增长10.8%/7.9%/19.1%，而Q4因为宏观因素影响，出行消 费及物流运输等承压，营收同比-9.1%。化妆品板块企业22年归母净利润39.2亿元（-12.9%），23Q1归母净利润12.9亿元（+29.9%）， 相比收入端化妆品板块23Q1利润端显著改善。分季度来看，22年前三季度利润端均不同程度承压， 分别同比下滑6.4%/35.8%/62.5%，Q4利润显著改善，同比+94.2%，其中科思股份新产能投产叠 加调价政策落地，净利润有大幅增长。

今年618大促已拉开帷幕，5月26日天猫预售正式开始，作为年中至关重要的促销活动，今年化妆 品板块仍然是预售全阶段销售额第一的类目。但与去年同期相比，今年化妆品类目却显得增长乏力， 5月26-5月30日期间，天猫618化妆品预售GMV为85.9亿元，同比基本持平，与去年同期15.4%的 高增速相比较为疲软；另外从化妆品均价来看增速也开始放缓，今年天猫618预售化妆品均价为 357元（+1.8%），相较于2021年均价351元（+9.3%），均价涨幅有一定幅度回落。整体来看化 妆品消费处于弱复苏态势。

分品类来看，天猫618预售阶段护肤/美体/精油类目GMV约73.7亿元（-3.6%），GMV排名前十的 品牌中，珀莱雅以5.1亿元（+71%）的优异表现位列第二，仅次于欧莱雅。该品类TOP20中有4个 国产品牌上榜，分别是珀莱雅、薇诺娜、可复美、夸迪，四个品牌，总GMV占该类目的11.3%。天猫618预售阶段彩妆/香水/美妆工具类目GMV约12.2亿元（+30%）,彩棠以0.6亿元（+153%） 的GMV位列第六，为国货第一，另外TOP10中还有花西子上榜，以0.4亿元（+41%）的GMV位列 第十。

李佳琦美妆节5月26日14点开播，共上架324个美妆产品，涉及137个品牌，其中国产品牌40个， 占比29.2%。据青眼情报统计，618预售首日李佳琦直播间的GMV接近50亿元，同比增长21.4%， 其中国产品牌GMV约12.7亿元，占直播间GMV的25.6%；外资品牌37.1亿元，占74.4%。分品牌来看，预售首日珀莱雅荣登GMV排行第二，仅次于欧莱雅，共上架11个产品链接；薇诺娜 排名第十，共上架7个产品链接。分产品来看，珀莱雅早C晚A精华套装以9260万元登顶GMV排名 第一，红宝石面霜排名第十，两款产品销量均突破20万件；另外进入前十的国货产品还有可复美胶 原棒，排名第六，销量同样突破20万件。

2023H2零售行业展望及投资策略

2022年度离岛免税维持一超多强竞争格局；王府井作为国内唯二具备免税全牌照的免税经营主体， 2023年正式宣布进军离岛免税，王府井首家离岛免税店于2023年年初在海南万宁正式开业。至此 离岛免税经营主体增加为6家，离岛免税市场格局愈发丰富和完善，有望带动免税行业整体迎来新 的增长。据海南省省长2023年1月13日在海南省七届人大一次会议中表示，2023年海南将重点提振消费需求， 力争离岛免税销售额突破800亿元，中国中免旗下新海港、海棠湾一期二号地、海棠湾二期等项目 有望陆续落地。供给侧的运营面积扩大、品牌品类扩容将成为2023年下半年离岛免税主要驱动逻辑。

乙类乙管后，国际航班数及客流量持续修复。2023年3月，上海机场国际+港澳台旅客吞吐量达 83.62万人，恢复至2019年同期25.5%，我们认为随后续国际客流持续修复，机场免税客流改善有 望带动机场免税市场恢复。自竞争格局来看，韩国市内免税销售额在2020年后开始进入逐步恢复过程；本轮国际客流修复后， 韩国免税分流现象并未出现明显加剧，我们认为中韩免税竞争情况优于市场预期。

出口驱动市场规模持续增长。我国跨境电商规模自2012年的2.1万亿元增长至2022年的15.7万亿元， 年复合增长率为22.3%，其中出口规模CAGR为20.8%，进口规模CAGR为30.3%。2022年我国跨 境电商中出口规模占据总市场规模的78.3%，构成跨境电商主要组成部分，主要得益于我国制造业 的相对优势。海运费有所回落。2022年以来，随海运物流链条逐步畅通，集装箱运输量表现疲软，海运费整体呈 现回落态势，截至2023年6月，已基本回落至2020年低位水平，海运费的回落有助于跨境电商的进 一步发展。

AIGC（AI Generated Content）能够根据用户需求智能生成文本、图像、视频、音频等内容，可广泛 用于跨境电商业务扩展。短期实现降本增效：AIGC目前可以通过智能客服回复、智能选品、生成宣传文案、图片等方式实现 跨境电商行业的降本增效。长期加速行业集中度提升：中长期来看，AIGC所提供的文本、图像、视频、音频等内容创作功能， 能够帮助公司加快选品、上新速度，进一步放大行业马太效应，行业集中度有望加速提升。

购物渠道的持续丰富创造了零售业态发展的基础，零售业态的发展满足了消费者对于即时性的要求， 两者共同构建了线下零售业态发展的脉络。便利店作为零售商家触达消费者的“毛细血管”，能够对消费者的临时需求、突发需求进行更快速 的响应，满足即时零售需求，同时也高度依赖线下自然客流。2023年线下客流持续修复，消费者的 临时需求、突发需求复苏，便利店业态将充分受益。消费意愿整体呈现温和复苏，据国家统计局数据，常态化管理以来，消费者信心指数有所上扬，但 相较于往期水平仍然表现疲软。为促进居民消费，各地政府都出台相应政策，例如发放消费券、减免停车费等优惠活动。截至2023 年5月，超20个城市都发放了大量购物消费券。预计在全国多地持续加码促消费政策的情况下，居 民消费意愿将延续恢复态势。

零售企业持续修炼内功。供应链决定零售企业的物流调度、品类调整、商品成本，零售企业持续升 级供应链建设以实现降本增效；同时，为应对特殊时期的客流承压情况，零售企业积极进行线上线 下融合的探索，实现线上下单线下提货、线上购买送货到家等服务，进一步增强其与消费者的触达 效率，巩固其经营优势。龙头企业积极探索零售新业态。零售龙头企业仍在积极探索零售新业态，如永辉超市推出的仓储会 员店、家家悦打造的付费会员制仓储超市及零食连锁店、红旗连锁推出的“黄果兰”超市等，新零 售将往更丰富业态、更贴合需求发展。

2023H2化妆品行业展望及投资策略

据Euromonitor统计，2021年全球化妆品消费市场，美国为第一大消费国，占比20%左右。中国是 全球第二大化妆品消费国，占比为17%左右，且始终维持较高增速，相比其他消费国家化妆品市场 已趋于成熟，中国化妆品市场仍具备较强增长动能。我国人均化妆品消费支出低于全球平均水平。2021年我国化妆品消费支出62.4美元，而世界上主要 化妆品消费国家人均支出达250美元以上，美国人均支出最高达309美元，中国人均化妆品消费支 出远低于其他主要消费国，甚至低于全球平均水平，未来人均化妆品消费还有非常大的提升空间。

据Euromonitor数据统计，我国化妆品市场中国货品牌市场占有率不断提升，其中国货护肤市占率 自2012年24.8%提升至2018年峰值34.3%，最后下降至2021年27.7%，主要因为更多国际大牌开 始进入中国市场，并且在高端护肤领域具备显著优势，导致定位大众护肤的国货发展受阻。国货彩 妆市占率自2012年15%提升至2021年28.8%，市占率大幅提升。护肤市场排名TOP10品牌中，2021年有4个国货品牌上榜，与2012年不同的是，丸美、相宜本草、 欧珀莱已经从榜上消失，仅自然堂留存；3个新进品牌包括自然堂、珀莱雅、薇诺娜，其中珀莱雅 和薇诺娜均为新锐本土品牌，在短短几年内成功突围一跃成为国货龙头。

中国化妆品经过了多轮发展阶段：1）最初主要经营线下渠道，通过CS/KA、商超百货等线下门店 销售，品类主要为个护清洁等产品，多为老牌国货；2）2010年之后电商兴起，淘系红利开始市场， 诞生了一大批淘品牌，包括御泥坊、百雀羚、自然堂在内一批国货品牌登上历史舞台，并逐渐占据 一定市场份额；3）2015年之后，化妆品线上渠道销售额持续高增，营销手段多元化，渠道驱动成 为关键词，率先布局新渠道并加大营销力度的品牌获得持续曝光量；4）2021年开始，淘系平台红 利消退，抖快等新兴内容电商平台兴起，同时消费者进化为更加理性，监管政策也逐步完善，“成 分党”兴起，产品力成为品牌立身之本，产品力+营销力成为当前国货化妆品牌缺一不可的核心竞 争点。

国货品牌从早期渠道和营销驱动，逐渐向产品和品牌驱动转型。在与国际大牌竞争中，短期的营销 打造出一个个爆款产品，但生命周期昙花一现，本土品牌逐渐意识到只有强大的产品力和品牌效应 才能突出重围。于是本土品牌逐渐加大研发投入，打造出更多具备高功效的中国成分，产品力增强 的同时深化品牌形象，如珀莱雅、薇诺娜等品牌已具备相当强劲的竞争实力。在成分方面，国货品牌已具备较多先发优势，如透明质酸、重组胶原蛋白、刺青果、马齿苋等各种 中国特色植物提取成分。另外巨量引擎联合多家头部国货品牌打造“了不起的中国成分”系列IP， 让消费者了解到更多本土优秀成分。原料和产品端已成为国货新的竞争焦点。

尽管国际大牌主流发展策略均为丰富且完善的品牌和产品矩阵，不仅能够覆盖更多消费群体，同时 增强抗风险能力；但国货品牌处于相对发展初期，在还未建立起足够的品牌心智时就拓展更多的子 品牌有分散资源、品牌之间内部竞争的风险存在，因此国货品牌更加注重爆款大单品的营销，通过 集中资源投放打爆一款单品，并借此进行相应系列产品的矩阵扩充，更有助于品牌力的塑造。在主 品牌具备一定声量之后开始打造第二第三子品牌，满足更多消费需求，进入品牌发展下一阶段。国货品牌中珀莱雅是大单品策略收效最显著的品牌之一，双抗精华、红宝石精华等产品成为现象级 大单品，帮助珀莱雅迅速发展成为国内唯一比肩欧莱雅、雅诗兰黛等国际大牌的本土品牌。与此同 时珀莱雅由点及面进行产品矩阵扩充，推出相应产品系列（双抗系列+红宝石系列），从精华到面 霜、眼霜、面膜等，另外还推出源力系列、循环系列，持续深化打造主品牌珀莱雅。

今年618预售期间天猫渠道美妆GMV85.9亿元，同比基本持平，抖音美妆GMV30.2亿元，同比 +60.3%，增速远超天猫大盘。淘系平台红利已逐渐进入瓶颈期，边际效益递减，获客成本逐渐提 高，而抖快内容电商平台正快速发展，越来越多的品牌开始入驻抖音，采取自播+达播的直播矩阵， 结合抖音提出要大力发展的“货架电商”、“全域电商”等概念，抖音平台已成为化妆品行业下一 个品宣与卖货相结合的必争之地。5月天猫美妆GMV环比下滑16.2%，增速前20的品牌平均增速为33.5%；抖音5月美妆类目GMV环 比上升23.8%，增速前20的品牌平均增速为214.9%。抖音仍处于快速增长阶段。

回顾2022年至今，2022年1月份至2023年4月份，化妆品板块估值经历持续上行，最高时PE接近 90倍；但自2023年5月开始，板块估值有较大幅度回落，至2023年6月，板块PE回落至50-55倍左 右，已接近2022年初水平。主要因为一季度经营情况改善不及预期，以及618大促数据较为低迷。选取珀莱雅、贝泰妮、华熙生物作为国货化妆品龙头企业代表，自2022年初以来三家公司估值持续 下行，其中贝泰妮估值下行幅度较大，珀莱雅相对较稳定。至2023年6月龙头估值处于近期内低位， 当前时点投资性价比及长期布局价值较大。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

关键词：